Eczacıbaşı İlaç bilançosu açıklandı: Brüt kâr arttı, 1,85 milyar TL zarar yazdı

EİS Eczacıbaşı İlaç, Sınai ve Finansal Yatırımlar Sanayi ve Ticaret A.Ş. (ECILC), 2026 yılı ikinci çeyrek bilançosunu açıkladı. Şirket yılın ilk altı ayında 5 milyar 179 milyon TL satış geliri elde ederken ana ortaklık paylarına düşen net dönem zararı 1 milyar 855 milyon TL oldu.

Eczacıbaşı İlaç geçen yılın aynı döneminde 2 milyar 550 milyon TL net kâr açıklamıştı. Dönem sonucundaki sert değişime rağmen bilançonun operasyonel tarafı yalnızca manşet zararın gösterdiği kadar zayıf değil.

İlk yarı satışları yüzde 9,5 azalırken brüt kâr yüzde 18 artarak 1,96 milyar TL’ye ulaştı. Brüt kâr marjı yüzde 29’dan yüzde 37,8’e yükseldi. Finansal veri ekranındaki standardize FAVÖK de eksi 527,6 milyon TL’den eksi 199,8 milyon TL’ye toparlandı.

Net zararın ana nedenleri arasında geçen yıl kaydedilen 3,65 milyar TL’lik Monrol satış kârının bu dönem bulunmaması, Vitra Karo’ya yapılan 696,2 milyon TL sermaye ödemesinin değer düşüklüğü etkisi ve sağlık faaliyetlerindeki operasyonel zarar öne çıktı.

İkinci çeyrekte satışlar yıllık yüzde 18,5 gerilemesine rağmen brüt kâr yüzde 32,7 yükseldi. Brüt marj yüzde 23,2’den yüzde 37,8’e çıktı. Buna karşılık şirket nisan-haziran döneminde 760,7 milyon TL net zarar açıkladı.

Gelir tablosu, bilanço ve nakit akışının birlikte nasıl değerlendirilmesi gerektiğini merak edenler, bilanço analizi nasıl yapılır rehberimizden temel finansal göstergelerin nasıl yorumlandığını inceleyebilir.

ECILC bilançosunda kârdan zarara geçişin ana nedeni ne?

Eczacıbaşı İlaç’ın geçen yılki 2,55 milyar TL net kârından bu yıl 1,85 milyar TL zarara geçmesi, yalnızca şirketin ana faaliyetlerindeki bozulmayla açıklanamaz.

2025’in ilk yarısında Eczacıbaşı-Monrol Nükleer Ürünler’deki payların satışından 3,65 milyar TL yatırım faaliyeti geliri kaydedilmişti. Bu gelir tek seferlikti ve 2026 finansallarında tekrarlanmadı.

Geçen yılki net kârdan Monrol satış geliri çıkarıldığında şirketin karşılaştırılabilir dönem sonucu zaten zarara yaklaşan bir görünüm ortaya koyuyor. Dolayısıyla raporlanan kârdan zarara geçişte yüksek baz etkisi önemli rol oynuyor.

Bu döneme özel ikinci büyük etki Vitra Karo’dan geldi. Eczacıbaşı İlaç, iştirakinin sermaye artırımı kapsamında 696,2 milyon TL ödeme yaptı.

Vitra Karo’nun daha önce değer düşüklüğüne uğramış bir iştirak olması nedeniyle söz konusu ödeme özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlar kalemine negatif yansıdı. Ekom’dan gelen 15,1 milyon TL kâr katkısına rağmen bu kalemde toplam 681,1 milyon TL zarar oluştu.

Brüt kâr artmasına rağmen faaliyet sonucu neden negatif?

Eczacıbaşı İlaç’ın ilk yarı satışlarının maliyeti yüzde 20,8 azalarak 3,22 milyar TL’ye geriledi. Satış gelirindeki düşüşün maliyetlerdeki düşüşten daha sınırlı kalması brüt kârı destekledi.

Brüt kâr yüzde 18 artmasına rağmen genel yönetim, pazarlama ve araştırma-geliştirme giderlerinin toplamı 2,66 milyar TL’ye ulaştı.

Genel yönetim giderleri yüzde 3 artarak 1,42 milyar TL’ye yükseldi. Pazarlama giderleri yüzde 10,8 azalarak 1,16 milyar TL’ye gerilerken araştırma-geliştirme giderleri yüzde 58 artarak 80,6 milyon TL oldu.

Asıl fark esas faaliyetlerden diğer gelirler tarafında oluştu. Bu kalem geçen yılki 1,69 milyar TL’den 778,3 milyon TL’ye geriledi.

Banka mevduatı kur farkı gelirleri 597,9 milyon TL’den 209,8 milyon TL’ye, mevduat faiz gelirleri 463,9 milyon TL’den 176,6 milyon TL’ye düştü. Kredili satışlardan doğan vade farkı gelirleri de 305,8 milyon TL’den 227,1 milyon TL’ye indi.

Brüt kârdaki yaklaşık 299 milyon TL’lik artış, diğer faaliyet gelirlerindeki 907 milyon TL’lik düşüşü karşılayamadı. Böylece esas faaliyet sonucu 214,5 milyon TL kârdan 215,6 milyon TL zarara döndü.

İkinci çeyrekte brüt marj yükseldi, zarar devam etti

ECILC’nin ikinci çeyrek satış geliri yıllık yüzde 18,5 düşerek 2,24 milyar TL oldu. Satışların maliyeti ise yüzde 34 gerileyerek 1,39 milyar TL’ye indi.

Bu sayede brüt kâr yüzde 32,7 artarak 846,1 milyon TL’ye, brüt kâr marjı yüzde 23,2’den yüzde 37,8’e yükseldi.

Brüt kârdaki iyileşmeye rağmen şirket ikinci çeyrekte 75,2 milyon TL esas faaliyet zararı açıkladı. Geçen yılın aynı döneminde 284,5 milyon TL esas faaliyet kârı bulunuyordu.

Özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlardan 263,9 milyon TL zarar gelirken finansman giderleri 237,6 milyon TL oldu. Parasal kayıp da 50,2 milyon TL seviyesinde gerçekleşti.

Vergi öncesi zarar 625,8 milyon TL’ye ulaşırken 134,9 milyon TL vergi gideri sonrasında ikinci çeyrek net zararı 760,7 milyon TL oldu.

İkinci çeyrek zararı yüksek kalmakla birlikte ilk çeyrekteki yaklaşık 1,09 milyar TL zararın yüzde 30 altında gerçekleşti. Çeyreklik bazda net sonuçta kısmi iyileşme görülse de şirket henüz kâra dönmedi.

Sağlık segmentinde brüt kârlılık arttı, faaliyet zararı büyüdü

Eczacıbaşı İlaç’ın sağlık segmenti ilk yarıda 4,64 milyar TL grup dışı satış geliri elde etti. Segment geliri geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 11,1 geriledi.

Sağlık segmentinin brüt kârı yüzde 22,8 artarak 1,42 milyar TL’ye ulaştı. Brüt kâr marjı yüzde 22,2’den yüzde 30,7’ye yükseldi.

Buna karşılık sağlık faaliyetlerinin operasyonel giderleri yüksek kalmaya devam etti. Genel yönetim giderleri 1,19 milyar TL, pazarlama giderleri 1,11 milyar TL ve araştırma-geliştirme giderleri 80,6 milyon TL oldu.

Sağlık segmenti faaliyet zararı geçen yılki 635,4 milyon TL’den 701,4 milyon TL’ye yükseldi. Segmentin faaliyet zararı gelirlerinin yaklaşık yüzde 15’ine karşılık geldi.

Bu tablo, ürün maliyetleri ve brüt marj tarafında iyileşme sağlanmasına rağmen satış, pazarlama ve yönetim giderlerinin henüz sürdürülebilir bir operasyonel kârlılığa izin vermediğini gösteriyor.

Gayrimenkul segmenti bilançoyu desteklemeye devam etti

Eczacıbaşı İlaç’ın gayrimenkul segmenti ilk yarıda 534,8 milyon TL grup dışı satış geliri açıkladı. Gelir yıllık yüzde 6,9 arttı.

Segmentin faaliyet kârı yüzde 5,2 artarak 478,3 milyon TL’ye ulaştı. Gayrimenkul segmenti, sağlık operasyonlarındaki 701,4 milyon TL zararın bir bölümünü dengeledi.

Kanyon Çarşı ve Ofis kompleksinden elde edilen kira geliri 455,1 milyon TL’den 468,9 milyon TL’ye yükseldi. Diğer yatırım amaçlı gayrimenkullerden elde edilen kira geliri ise 19,4 milyon TL oldu.

Şirketin yatırım amaçlı gayrimenkullerinin toplam kayıtlı değeri 25,44 milyar TL seviyesinde bulunuyor. Bunun 14,48 milyar TL’si Kanyon’a, 8,63 milyar TL’si Ayazağa arsasına ait.

Gayrimenkul portföyü üzerinde ipotek veya rehin bulunmaması ve segmentin düzenli kâr üretmesi bilançonun güçlü taraflarından birini oluşturuyor.

İlgili bilanço analizi · Bilanço Analizleri GOODY bilançosu açıklandı: Zarar büyüdü, 504 milyon TL karşılık ayrıldı Goodyear Lastikleri T.A.Ş. (GOODY), 2026 yılı ikinci çeyrek bilançosunu açıkladı. Şirket yılın ilk altı ayında 15 milyar 491... →

Nakit neden 3,2 milyar TL azaldı?

Eczacıbaşı İlaç’ın nakit ve nakit benzerleri yıl sonundaki 5,33 milyar TL’den 2,13 milyar TL’ye geriledi. Altı aylık dönemde toplam nakit azalması 3,20 milyar TL oldu.

Şirket işletme faaliyetlerinden yalnızca 61,2 milyon TL net nakit üretti. Faaliyetlerden elde edilen nakit 360,5 milyon TL olsa da çalışanlara yapılan 273,2 milyon TL ödeme ve vergi ödemeleri net nakit akışını aşağı çekti.

Yatırım faaliyetlerinden 1,37 milyar TL nakit çıkışı gerçekleşti. Bu tutarın 671,5 milyon TL’si maddi ve maddi olmayan duran varlık yatırımlarından, 696,2 milyon TL’si Vitra Karo sermaye ödemesinden kaynaklandı.

Finansman faaliyetlerinden de 825,4 milyon TL nakit çıkışı oldu. Şirket ilk yarıda 1,21 milyar TL temettü ve 243,5 milyon TL faiz ödemesi gerçekleştirdi.

Nakit üzerindeki enflasyon etkisi de 1,07 milyar TL negatif oldu. Böylece dönem sonu nakit bakiyesi 2,13 milyar TL’ye indi.

ECILC net nakitten net borca geçti

Eczacıbaşı İlaç’ın toplam finansal borçları 3,72 milyar TL’den 3,95 milyar TL’ye yükseldi. Kısa vadeli borçların toplamı 2,53 milyar TL, uzun vadeli borçlar 1,43 milyar TL seviyesinde bulunuyor.

Nakit ve nakit benzerleri ile 362,9 milyon TL’lik kısa vadeli finansal yatırımlar borçlardan düşüldüğünde standart net finansal borç yaklaşık 1,47 milyar TL olarak hesaplanıyor.

Yıl sonunda aynı yöntemle şirket yaklaşık 1,99 milyar TL net nakit taşıyordu. Mart sonundaki finansal veri ekranında da 165,6 milyon TL net nakit görünüyordu.

Net borca geçişin temel nedeni borçların sert biçimde artmasından çok nakit seviyesindeki düşüş oldu.

Toplam özkaynakların 68,82 milyar TL olduğu dikkate alındığında net finansal borcun özkaynağa oranı yalnızca yüzde 2,1 seviyesinde. Bu nedenle net borçtaki artış izlenmesi gereken bir değişim olsa da bilanço açısından henüz yüksek bir kaldıraç seviyesine işaret etmiyor.

Şirketin kısa vadeli banka kredilerindeki ağırlıklı yıllık faiz oranı yüzde 44,6 seviyesinde bulunuyor. Bağlı ortaklığın ocak ayında ihraç ettiği 750 milyon TL’lik finansman bonosunun yıllık faizi ise yüzde 39,39.

Vitra Karo’ya yapılan 696 milyon TL ödeme ne anlama geliyor?

Eczacıbaşı İlaç, yüzde 25 oranında pay sahibi olduğu Vitra Karo’nun sermaye artırımına katıldı. İlk yarıda Vitra Karo’ya yapılan toplam sermaye ödemesi 696,2 milyon TL oldu.

Finansal tablo dipnotlarında Vitra Karo daha önce değer düşüklüğüne uğramış iştirak olarak sınıflandırılıyor. Bu nedenle yapılan yeni sermaye ödemesi iştirak değerini yükseltmek yerine aynı dönemde değer düşüklüğü olarak giderleştirildi.

Bu işlem nakit akış tablosunda yatırım faaliyeti nakit çıkışı, gelir tablosunda ise özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlardan zarar olarak görüldü.

Vitra Karo ödemesi şirketin ana faaliyetlerinden doğan operasyonel bir zarar değil. Buna karşılık hem dönem kârını hem de nakit pozisyonunu aynı anda olumsuz etkileyen önemli bir kalem.

Sonraki dönemlerde Vitra Karo’nun finansal performansı, yeni sermaye ihtiyacı oluşup oluşmayacağı ve yapılan yatırımın geri dönüşü ECILC bilançosu açısından yakından izlenmeli.

ECILC’nin varlıklarının büyük bölümü nerede?

Eczacıbaşı İlaç’ın toplam varlıkları 84,87 milyar TL seviyesinde. Bu varlıkların önemli bölümü şirketin doğrudan sağlık operasyonlarından değil, finansal yatırımlar ve gayrimenkullerden oluşuyor.

Şirketin Eczacıbaşı Holding’deki yüzde 37’yi aşan payının finansal tablolardaki değeri 40,87 milyar TL. Eczacıbaşı Bilişim ve diğer yatırımlarla birlikte uzun vadeli finansal yatırımların toplamı 40,93 milyar TL’ye ulaşıyor.

Yatırım amaçlı gayrimenkullerin değeri ise 25,44 milyar TL. İki kalemin toplamı 66,36 milyar TL ile toplam varlıkların yaklaşık yüzde 78’ine karşılık geliyor.

Bu yapı nedeniyle ECILC yalnızca ilaç şirketi olarak değil, sağlık faaliyetleri, Eczacıbaşı Holding payı ve gayrimenkul portföyünü bir arada taşıyan varlık ağırlıklı bir holding şirketi olarak değerlendirilmeli.

Hissenin 48,3 milyar TL civarındaki piyasa değeri, 68,82 milyar TL özkaynağa göre yaklaşık 0,70 PD/DD oranına işaret ediyor. Başka bir ifadeyle piyasa değeri defter değerinin yaklaşık yüzde 30 altında bulunuyor.

Bu fark ilk bakışta yüksek bir holding iskontosu görünümü yaratabilir. Buna karşılık finansal yatırımların tamamı kolayca nakde çevrilebilir değil, değerlemeler dönemsel olarak güncelleniyor ve sağlık operasyonu zarar üretmeye devam ediyor.

Bu nedenle düşük PD/DD oranını tek başına ucuzluk göstergesi olarak değerlendirmek doğru olmaz.

Sanipak satışı ECILC bilançosunu nasıl etkileyebilir?

Eczacıbaşı İlaç, Eczacıbaşı Holding’in sermayesinde yüzde 37,28 oranında pay sahibi. Şirketin Eczacıbaşı Holding payı finansal tablolarda gerçeğe uygun değer farkı diğer kapsamlı gelire yansıtılan finansal varlık olarak izleniyor.

Eczacıbaşı Holding, Sanipak’taki paylarının tamamının satışına ilişkin sözleşmeyi 600 milyon dolar şirket değeri üzerinden imzaladı. Gerekli yurt içi ve yurt dışı rekabet izinlerinin alındığı açıklandı.

Sanipak doğrudan ECILC’nin konsolide ettiği bir şirket değil. Bu nedenle satış bedelinin yüzde 37,28’inin ECILC gelir tablosuna doğrudan kâr olarak yazılması beklenmez.

Muhtemel etki Eczacıbaşı Holding’in nakit pozisyonu, gelecekteki değerlemesi, temettü politikası ve bu değerin ECILC’nin finansal yatırımlarına yansıması üzerinden oluşabilir.

Satış sürecinin 30 Haziran sonrasına denk gelmesi nedeniyle olası değerleme etkisi 2026 ilk yarı finansallarında bulunmuyor. Gelecek finansal tablolarda Eczacıbaşı Holding yatırımının değerinde değişiklik olup olmadığı izlenmeli.

Ayazağa projesinde son durum ne?

ECILC’nin portföyündeki en önemli geliştirme alanlarından biri 8,63 milyar TL kayıtlı değere sahip Ayazağa arsası.

Şirket, Artaş İnşaat ile hasılat paylaşımı ve kat karşılığı inşaat modeli üzerinden gayrimenkul projesi geliştirilmesi için sözleşme imzalamıştı.

Temmuz ayında yapılan açıklamada İstanbul Büyükşehir Belediyesi tarafından avan proje onayının Sarıyer Belediyesi’ne iletildiği ve ÇED sürecinin başlatıldığı belirtildi.

Proje henüz ECILC gelir tablosuna satış veya kâr katkısı sağlayan bir aşamaya gelmedi. Ruhsat, inşaat başlangıcı, satış takvimi ve ECILC’ye düşecek hasılat payı netleştikçe arsanın bilanço üzerindeki potansiyel etkisi daha görünür hâle gelecek.

Ayazağa projesi kısa vadeli bilanço kârlılığından çok şirketin orta ve uzun vadeli varlık değerini etkileyebilecek bir gelişme olarak değerlendirilmeli.

ECILC hissesi bilanço öncesinde nasıl fiyatlandı?

ECILC hissesi 6 Ağustos seansını 70,50 TL’den tamamladı. Hisse son bir ayda yüzde 7,48 değer kaybederken son bir yıldaki getirisi yüzde 37,43 oldu.

Hissenin 52 haftalık en düşük seviyesi 49,24 TL, en yüksek seviyesi ise 132,60 TL olarak görülüyor. Güncel fiyat 52 haftalık zirvenin yaklaşık yüzde 47 altında bulunuyor.

Finansal tablolar seans kapandıktan sonra açıklandığı için 6 Ağustos’taki fiyat hareketini bilanço tepkisi olarak değerlendirmek doğru olmaz. Bilançonun ilk gerçek fiyatlaması sonraki işlem gününde oluşacak.

Hissenin son bir yıllık getirisi pozitif kalmasına rağmen şubat ayındaki zirve seviyelerden itibaren belirgin bir geri çekilme yaşandı. Son bir aylık düşüş de bilanço öncesinde yatırımcı beklentilerinin zayıfladığına işaret ediyor.

Kısa vadeli fiyatlamada 1,85 milyar TL’lik manşet zarar öne çıkabilir. Daha ayrıntılı değerlendirmede ise brüt marjdaki iyileşme, Monrol kaynaklı yüksek baz, Vitra Karo etkisi ve varlık portföyünün büyüklüğü birlikte ele alınmalı.

ECILC bilançosunda sonraki dönem ne izlenecek?

Eczacıbaşı İlaç’ın sonraki dönem finansallarında ilk izlenecek gösterge sağlık segmentindeki faaliyet zararı olacak. Brüt kâr marjındaki yükselişin faaliyet kârına dönüşebilmesi için satış gelirlerinin büyümesi ve operasyonel giderlerin kontrol altına alınması gerekiyor.

İkinci önemli başlık Vitra Karo olacak. İştirakin yeni sermaye ihtiyacı, yapılan 696,2 milyon TL’lik ödemenin faaliyetlere katkısı ve yeni değer düşüklüğü oluşup oluşmayacağı takip edilmeli.

Nakit pozisyonu üçüncü kritik konu. Şirket yılın ilk yarısında temettü, yatırım harcamaları ve iştirak ödemeleri nedeniyle net nakitten net borca geçti. İşletme nakit akışının güçlenmemesi hâlinde yeni yatırımların finansmanı borçlanma ihtiyacını artırabilir.

Gayrimenkul tarafında Kanyon kira gelirlerinin seyri ve Ayazağa projesindeki ruhsat ile inşaat süreci önemli olacak.

Eczacıbaşı Holding’in Sanipak satışından elde edeceği kaynağın nasıl değerlendirileceği ve holding değerlemesine ne ölçüde yansıyacağı ECILC’nin varlık değeri açısından ayrıca izlenmeli.

ECILC bilançosunun ana mesajı, 1,85 milyar TL’lik net zarardan daha dengeli. Brüt kârlılık güçlenirken geçen yılki tek seferlik Monrol satış kârının yokluğu ve Vitra Karo ödemesi manşet sonucu bozdu. Buna karşılık sağlık segmentinin hâlâ faaliyet zararı üretmesi ve nakit pozisyonundaki gerileme, operasyonel toparlanmanın henüz tamamlanmadığını gösteriyor.